警惕创业板轻资产公司的风险

创业板中的部分公司，其资产结构中，固定资产或者非实物性资产所占比例偏低，此类公司一般被称为“轻公司”。观察全球各创业板的构成，这样的企业都占据一席之地。与厂房、设备等固定资产成为资产主体之一的“重公司”相比较，轻公司的盈利模式、发展轨迹及运营特点都有独具的特点。

行业特征

轻公司的形成，一般来说有三大原因。一是行业本身的属性所致。与制造业公司不同，诸如软件公司、互联网公司等，由于行业本身的特点，其资产结构中，天然就脱离了厂房、大型生产设备的要求，进而形成了“轻装上阵”的特征。我们在eBay(主营网上拍卖)、谷歌(主营网络搜索引擎)、微软(主营软件)这三家企业与通用汽车的财务数据对比中，就可以很明显看出这种区别。

在资产结构中，轻公司的资产主体主要包括现金类资产或无形资产等，而在制造业公司中，大量资产为存货、应收账款、固定资产等。

除了资产结构中的区别，这类轻公司的生产流程与普通制造业“原材料采购——加工——销售”的生产流程也有明显区别。这类公司的原材料采购很少，其生产资料主要体现为人力资源投入。而公司的成本结构也主要表现为人力成本与运营费用。

商业模式

形成轻公司的另一个原因是商业模式的选择。以服装企业为例，原有的服装企业，大多集纳了服装生产链条中的制造环节，因此这类企业的资产结构中，会拥有大量的机器设备类固定资产。

但一些新兴服装企业，则是将制造环节外包，自身只注重设计、销售渠道以及品牌建设。这样一来，公司的资产结构也就轻型化了。在香港上市的李宁公司以及在中小板上市的美邦服饰，就是这类新兴服装企业的代表，与主板某服装类上市公司相对照，大家也可以明显看出两类商业模式的区别。

发展阶段

还有一些创业板公司形成轻资产，只是由于发展阶段所致。这些公司成立时间不长，公司的宝贵资金，暂时未投入兴建、购买办公楼，有的时候连厂房与设备都是租赁而来。这些企业将主要的资金投入到研发、营销或人力资源等与企业核心竞争力相关的领域中。

当然，随着企业的成长，实力的增加，这些公司也会相应提高固定资产的投入。

耐克成长

轻公司的益处在于，为企业高速成长创造了有利条件。这一点，在那些创新商业模式，形成轻资产的企业身上尤其明显。

由于摆脱了固定资产限制，轻公司能够对市场需求做出快速反应与快速调整。同时，还可以将有限的资金投入与公司核心竞争力相关的领域，进而占领产业制高点。著名的运动鞋、运动服装制造公司耐克(NYSE：NKE)，就是轻公司的典型代表。该公司将生产环节大量外包，全球有超过600家工厂承接耐克的产品生产业务。而耐克公司自身专注于品牌建设、产品设计与渠道拓展，使公司获得了高速成长。即使在经济危机来临之时，耐克公司通过取消订单，就能够对萎缩的市场做出快速调整，从而最大限度减少损失。

而对于“重公司”来说，在市场需求旺盛的情况下，一旦达到产能限制，若想获得更高利润，则须购设备、建厂房、培训新员工，进而扩张产能。但这需要消耗大量资金和时间，如果投产不及时，还可能丧失获利机会。一旦需求下降，“重公司”很可能由于需要计提大量固定资产折旧，以及支付职工薪酬而反受其累。

画虎不成反类犬

轻公司虽然提供了高速成长的可能，但在具体实践中，又存在一系列风险。稍有不慎，则可能“画虎不成反类犬”。

首先，将生产环节外包，等于放弃了生产环节的利润，这就需要企业的产品在品牌附加值及销售量上获得更高的利润。但品牌与销售渠道的建设投入，绝非小数目，特别是品牌建设，需要大量资金的持续投入(如明星代言、投放广告)，而且这种投入，又无法沉淀为固定资产。一旦产品最终回报无法补偿资金投入，则会形成恶性循环。

其次，将生产环节外包，是对公司产品质量控制体系、物流体系、资金管理体系的重大考验。国内某食品类上市公司就曾经尝试轻资产运营模式，结果产品质量出现问题，导致品牌形象受损，进而严重影响了公司的业绩表现。

再者，在未形成强有力的品牌、技术及渠道优势之前，轻资产的运营模式由于门槛低，很容易被模仿。大量竞争者的加入，会迅速降低公司的产品利润率。

最后，对很多公司来说，厂房、机器设备等固定资产不仅承担了生产任务，同时也是向银行贷款的抵押物。而轻公司由于缺乏抵押品，有可能使融资存在障碍。

估值底线

在对上市公司估值时，每股净资产额一直是重要的参考数据之一。从实践中看，这一数据，对诸如钢铁、船舶制造、电力等行业的上市公司尤其重要。一旦股价低于这些公司的每股净资产，往往意味着股价已经跌无可跌。

之所以会形成这样的规律，是因为这些公司大都属于资金密集型企业，其资产结构中，固定资产占有绝对比例。股价接近每股净资产，事实上意味着股价已经接近了其估值底线。也就是说，在不考虑企业未来盈利的条件下，仅仅这些固定资产的价值，就已经与公司市值相差无几了。因此，股价继续大跌的可能性会大大降低(见图2)。

但对一些轻公司来说，每股净资产对股价的支撑作用则不会这样明显。如果公司的经营陷入困难，其资产结构中，很可能充斥着大量存货、应收账款，以及无形资产。这些资产的可变现价值很可能要远远低于账面价值。

从海外创业板的经验来看，一些经营失败的轻公司，股价会远远低于账面的每股净资产，对此风险，投资者不可不察。

创业板更须警惕庞氏骗局

自鸦片战争以来，西学中用渐成风气，在引进西方先进技术和管理思想等有利因素的同时，西方在经济社会中出现的欺诈手段也同样传入中国，其中庞氏骗局因其欺骗性强更是成为投机客的个中最爱，并演化出种种新颖的变化手段。

庞氏骗局在股市的表现

庞氏骗局(Ponzi Game)，是名为查尔斯·庞齐的意大利人投机商人所发明的，其主要特征是以高额的投资回报率为诱饵，欺骗投资者对其进行投资，并用后来的投资人的钱偿还前期投资者的本金与收益的行为。这种骗术在初期只要本金和利息偿付及时，自然得到投资者的信任，而对于高额回报的贪婪心理使得更多的人前赴后继地卷入庞氏骗局之中，最终当雪球越滚越大，后来的投资者投入的资金已经无法弥补此前所要支付的利息之时，这一骗局就不得不戛然而止，除少数人外，其他的投资者就此陷入血本无归的境地。

庞氏骗局传入中国之后，出现了多种变化，从早期简单式的直接人头传销到后期利用名人效应进行大规模的欺骗，诈骗者想方设法将这一骗术披上合法经营的外衣，以期达到更好的隐蔽效果。而前些年处于建设期的证券市场因其价格的高波动性和信息的相对不对称也成为庞氏骗局所涉足的一个重要场所。其中，最为典型的庞氏骗局变形就是瞄准一家业绩较差的上市公司，在隐蔽收购大量流通股后，让上市公司管理层作出在产品和产成品的大额减损，然后通过一家或几家壳公司购买其滞销产品，利用会计准则进行利润的虚增，在业绩报表大幅改观后拉升股价，最终将流通股派发到普通投资者的手中。这种手段本质上同样是利用一种短期的虚拟高额回报以欺骗其他投资者，以后来者的钱偿付掉此前自己用于购买上市公司滞销产品的花费，这种骗局最终虽然有少数人能够全身而退，但更多的则因为无法最终实现拉升和派发而使自己的资金链出现崩溃。

创业板也要提防庞氏骗局

在实现全流通后，这种庞氏骗局亦演化出新的花样，由于整个市场的信息不对称，有些公司就开始动自产自销的念头，试图在全流通前大幅做高自己的业绩，以期达到高价抛售非流通股的目的。在创业板出现超高市盈率发行之后，这种做法的吸引力无疑变得更强，试想在动辄五六十倍的市盈率下，只要做出1000万的净利润就可以创出五六亿元的市值，这种幅度的超额利润怎能不诱发新的庞氏骗局冲动。甚至有人如此进行构想，在上市前一到两年逐步利用关联虚假交易大幅做高经营业绩，以构建出一个业绩超速增长的假象，然后利用所谓的PEG估值策略引诱市场给予超高定价，而这种做法只要在几家之中成功一家，就可以完全收回此前投入的成本，其余的便全部成为超额利润的来源，如此的庞氏骗局演化巧妙的利用市场规则和投资者心理，顺利完成资本市场的造富途径，而无需担心如简单庞氏骗局一般的最终破灭风险。对于这种庞氏骗局欺诈存在的可能性，无论是监管者还是投资者，的确都应当十分谨慎小心，同时也要求监管者进一步加强市场监管以及相关的制度和法规建设来及时发现和制止这种行为，以免对我们国家的证券市场产生不良的影响。(证券时报 姜山)

享受成长先要看透风险

目前，已有28家创业板公司完成发行或正在招股，创业板开板指日可待。对于创业板这朵“带刺的玫瑰”，投资者在想要享受创业板公司高增长所带来的高收益的同时，还需要充分、客观把握各种因素，规避投资风险，进行审慎投资。

创业板公司处于成长期，与在主板、中小板等上市的处于成熟期的公司相比，有高成长的准入门槛，企业的生命周期、起点规模、产业形态、商业模式、市场定位等决定了其具有高速成长的基因。

随着时间的推移，处于成长期的企业不在成长中成熟，就在成长中消亡。虽然创业板公司所具有的发展潜力相对更大，但也存在着比较多不确定性，其中的风险因素更多，既有公司经营的风险，也有信息披露“掺水”的风险，还有道德风险。同时，既有公司自身的风险，也有资本市场和投资行为的风险，还有行业政策等宏观经济环境变化的风险。

俗话说，“船小好掉头”，但船小也可能更容易翻船。创业板公司大都规模比较小，经营时间比较短，所处的行业或其生产的产品比较新、经营模式比较特殊。这样，一方面，创业板公司处于快速成长的发展阶段，但另一方面又存在较大的不确定性。一旦公司经营出现问题，达不到预期的目标，甚至难以维持可持续的平稳发展。在海外市场，创业板公司能够实现持续高增长的为数不多，大部分公司后来变得很平庸，有的甚至是先亏损后破产。显然，谁也无法保证现在的创业板公司未来都会保持很强的成长性。

同主板不一样，创业板实行更严格的退市制度，不仅退市标准更加多元化，而且是直接退市、快速退市，不存在像主板那样的ST、*ST等警示过渡阶段。如果在创业板市场投资失误，特别是选错了公司，将可能产生非常大的损失。不分析企业基本面、盲目投资的投资者，很可能接到“击鼓传花”游戏的最后一棒，血本无归。

针对创业板市场的特点，监管部门、交易所和中介机构已经做了大量风险防范工作，避免在制度设计上出现系统性风险，尽量防止道德风险，充分揭示创业板公司的自身风险。但揭示风险并不等于消除风险，发行审核只是合规性审核，剔除了不合格企业，挤掉了合格企业信息披露的“水分”，向投资者充分揭示了创业板公司所存在的风险因素，从而在源头上降低了投资风险。但这并不意味着过会企业就是无风险企业，因为企业发展过程中的经营失败、技术失败等风险是难以预见的。

当然，风险并不可怕，从某种意义上说，风险是追求成长所必须付出的成本，风险和收益可以说是“一体两面”。例如，有很多创业板公司是“轻资产”公司，“轻资产”意味着更高的资产收益率，但同时也意味着抗风险能力差。

对想要参与创业板的投资者来说，首先需要详细阅读创业板公司的招股说明书，持续关注公司的各种公告，充分了解创业板市场和创业板公司的特点。如果经过评估决策、再三权衡，最终决定“试水”创业板投资，还要审慎投资，合理配置金融资产，避免投资创业板所带来超出自身承受能力的损失。

投资创业板的钱，最好是“闲钱”，即除去生产、生活、教育、养老等必需支出后剩余的那些既没有投资期限约束，又没有具体盈利要求，更没有各种负担压力，能赚最好、亏也无妨的多余的资金。即使是“闲钱”，也不能抱着孤注一掷、“赌一把”的心态，采取“把所有的鸡蛋放在同一个篮子里”的极端做法，而是要把握好投资力度，控制好投资总量。

创业板开板的锣声就要敲响，只有充分认识创业板风险，掌握必要的投资技巧，审慎投资，做好风险控制，投资者才能够同创业板市场一路同行、享受到创业板公司高成长所带来的高收益。

(中证网 袁克成)